中國經(jīng)常賬戶盈余下降是周期性的嗎

近年來，我國外部失衡的情況已經(jīng)得到了一定程度的緩解，其中重點(diǎn)表現(xiàn)為經(jīng)常賬戶順差占GDP比重從2007 年的10.11%降至2011年的2.76%，而使得該數(shù)值急劇下降的主要拉動力是對外貿(mào)易順差的減少。根據(jù)國際貨幣基金組織的工作報告，這一現(xiàn)象是多種因素綜合作用的結(jié)果，包括“由于中國在許多市場不再是價格接受者，貿(mào)易條件發(fā)生了惡化；外國需求周期性疲軟，導(dǎo)致出口下降；國內(nèi)投資旺盛，導(dǎo)致進(jìn)口上升，特別是初級商品進(jìn)口上升；實(shí)際匯率升值”。但是，國際貨幣基金組織和我國政府對于經(jīng)常賬戶順差占GDP比重出現(xiàn)下降的原因存在巨大分歧，前者認(rèn)為，中國經(jīng)常賬戶下降主要是周期性的，隨著外部需求復(fù)蘇，經(jīng)常賬戶很可能在數(shù)年內(nèi)再次惡化。后者則預(yù)計(jì)先進(jìn)經(jīng)濟(jì)體的需求疲軟將持續(xù)，并強(qiáng)調(diào)中國經(jīng)常賬戶順差占GDP比重下降的主要原因是結(jié)構(gòu)性的而非周期性的。因此，對我國當(dāng)前經(jīng)常賬戶順差占GDP比重呈下降趨勢的主要原因進(jìn)行探討是有必要的。

針對經(jīng)常賬戶失衡問題，各國學(xué)者采用了多種研究方法，這些研究方法大體可分為局部均衡分析和一般均衡分析，例如，匯率彈性分析就是局部均衡分析的經(jīng)典方法之一。但是隨著經(jīng)濟(jì)問題的復(fù)雜化，局部均衡分析的解釋能力受到限制，“研究變量為內(nèi)生變量而其他變量外生給定”的基本假設(shè)在很多情況下也無法成立，因此，基于一般均衡建立的模型往往具有更好的解釋效果。關(guān)于經(jīng)常賬戶問題的一般均衡分析主要包括跨期理論、“人口結(jié)構(gòu)”模型、“財政缺口”模型和“儲蓄-投資”分析等。儲蓄投資分析實(shí)際上也囊括了前三種理論，因?yàn)闊o論是跨期分析、人口分析，還是財政缺口分析，都需要通過分析各種因素對儲蓄和投資影響來研究經(jīng)常賬戶的變化。本文采用儲蓄投資視角來分析我國經(jīng)常賬戶的變化，特別地,本文重點(diǎn)分析投資的變化來研究金融危機(jī)之后我國經(jīng)常賬戶快速下降的原因。

針對我國經(jīng)常賬戶在金融危機(jī)前的特點(diǎn)而進(jìn)行的研究，大多關(guān)注經(jīng)常賬戶差額迅速增長，還有相當(dāng)部分學(xué)者同時關(guān)注經(jīng)常賬戶和資本與金融賬戶出現(xiàn)“雙順差”的現(xiàn)象。這些研究的結(jié)論可大致分為兩類：其一，貿(mào)易收支彈性理論在我國基本成立，匯率波動可以顯著影響對經(jīng)常賬戶差額（盧向前、戴國強(qiáng)，2005；劉榮茂、何亞峰、黃爍，2007；劉堯成、周繼忠、徐曉萍，2010）；其二，經(jīng)常賬戶盈余的直接原因是我國長期奉行以加工貿(mào)易為主的出口導(dǎo)向型經(jīng)濟(jì)政策，根本原因則是我國儲蓄持續(xù)大于投資、儲蓄投資轉(zhuǎn)化率偏低，亦即內(nèi)部經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)失衡導(dǎo)致國際收支失衡（包群、陽小曉、賴明勇，2004；李稻葵、李丹寧，2006；張家勝，祁春節(jié)，2007；許少強(qiáng)、焦武，2007；林桂軍、Ronald Sehramm，2008；李剛，2008）。

上述研究重點(diǎn)在解釋金融危機(jī)之前中國經(jīng)常賬戶盈余不斷擴(kuò)大的現(xiàn)象。但是，金融危機(jī)之后，中國的經(jīng)常賬戶盈余在短期內(nèi)快速的下降。是什么因素導(dǎo)致經(jīng)常賬戶的變化呈現(xiàn)出的這種新特征尚沒有一致的意見。到底是周期性因素還是結(jié)構(gòu)性因素引起經(jīng)常賬戶盈余下降的問題引起了激勵的爭論。而對這一問題的看法也直接影響著政府宏觀經(jīng)濟(jì)管理的政策走向。本文試圖為這一爭論提供一些新的證據(jù)，增進(jìn)我們對中國經(jīng)常賬戶變化的理解。

二、理論分析與模型建立

根據(jù)“儲蓄-投資”缺口理論，由可推得，其中，符合儲蓄率的定義，符合投資率的定義，并將記為。

根據(jù)2007年—2011年儲蓄率、投資率、、CA占GDP比重的年度數(shù)據(jù)，可得圖1。由圖1可知，和在統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)上表現(xiàn)出的相似度很高，因此可以認(rèn)為“儲蓄-投資”缺口視角是適用的；另外注意到儲蓄率變動不大，始終處于52%和53%之間，主要是投資率的上升導(dǎo)致了下降，所以IMF和中國政府的爭論的焦點(diǎn)可以從近年來的急劇下降轉(zhuǎn)移至投資率的急劇上升。進(jìn)一步地，可以選擇投資率的長期數(shù)據(jù)，通過較長時期的觀測，確定導(dǎo)致投資率變動的各項(xiàng)因素，再關(guān)注這些因素中較為重要的項(xiàng)目在2007年以后的數(shù)據(jù)，然后對投資率的高速增長做出解釋，最后確定的急劇下降的根本原因。

三、實(shí)證分析

（一）數(shù)據(jù)的選擇

綜合文獻(xiàn)綜述、理論分析并參考已有的相關(guān)研究成果，本文選取了X1至X10這10個指標(biāo)代表影響投資率的三類因素。其中，指標(biāo)X1至X8被用來描述結(jié)構(gòu)性因素，指標(biāo)X9被用來描述內(nèi)部周期性因素，指標(biāo)X10被用來描述外部周期性因素。各指標(biāo)對應(yīng)的時間區(qū)間均為1994年第一季度至2012年第二季度，且由于X3、X4、X6、X8、X10這5個指標(biāo)的數(shù)據(jù)具有明顯的按季度分布的特點(diǎn)，故使用X-12方法對其進(jìn)行季節(jié)調(diào)整。

指標(biāo)X1至X10的定義如下：

X1：人口撫養(yǎng)比，指非勞動年齡（14歲及以下和65歲及以上）人口數(shù)與人口總數(shù)之比，用于反映每100名人口大致要負(fù)擔(dān)多少名非勞動年齡人口；

X2：城市化率，指城鎮(zhèn)人口占總?cè)丝诘谋戎兀糜诜从骋粋€國家城市化程度的高低。

X3：工業(yè)化率，指第二產(chǎn)業(yè)增加值在國內(nèi)生產(chǎn)總值中所占的比重。

X4：貿(mào)易依存度，指進(jìn)出口總額在國內(nèi)生產(chǎn)總值中所占的比重，用于衡量一國對貿(mào)易的依賴程度和對外開放的程度。

X5：實(shí)際有效匯率，指剔除通貨膨脹對貨幣購買力的影響后，一國貨幣與所有貿(mào)易伙伴國貨幣雙邊匯率的加權(quán)平均數(shù)；該指標(biāo)以2000年為基期，且設(shè)基期值為100。

X6：貨幣產(chǎn)出比，指廣義貨幣與國內(nèi)生產(chǎn)總值的比值，用于衡量一國的金融深度。

X7：股票市值/GDP，指股票總市值與國內(nèi)生產(chǎn)總值的比值，用來衡量金融市場發(fā)達(dá)程度。

X8：財政支出/GDP，指國家財政支出額與國內(nèi)生產(chǎn)總值的比值。

X9：一致指數(shù)，指選取某些經(jīng)濟(jì)變量的同比增長并使用增長率循環(huán)的方法編制的指數(shù)，用于描述總體經(jīng)濟(jì)的狀態(tài)；我國采用工業(yè)總產(chǎn)值、全民工業(yè)總產(chǎn)值、預(yù)算內(nèi)工業(yè)企業(yè)銷售收入、社會商品零售額、國內(nèi)商品純購進(jìn)、國內(nèi)商品純銷售、海關(guān)進(jìn)口額、貨幣流通量、廣義貨幣M2、銀行現(xiàn)金收入等10項(xiàng)指標(biāo)來計(jì)算一致指數(shù)；該指標(biāo)以1996年為基期，且設(shè)基期值為100。

X10：出口商品物量指數(shù)，指用出口商品在基期的單位價格為權(quán)數(shù)計(jì)算的相對指標(biāo)，用于衡量出口商品數(shù)量的變動；該指標(biāo)以1993年為基期，且設(shè)基期值為100。